11月4日及12日，嘉合基金部分股权先后在北京产权交易所及山东产权交易中心挂牌转让。基于转让底价得出的数据是，嘉合基金估值不低于6.52亿元。对于这个估值水平，市场会认可吗？

《财中社》发现，北京产权交易所公布的信息显示，中航信托11月4日将其所持嘉合基金27.27%股权挂牌转让，转让底价17789元，即嘉合基金整体估值6.52亿元。

11月12日，山东通汇资本投资集团公司则将其所持嘉合基金4.9%股权在山东产权交易中心挂牌转让，转让底价3196.37亿元，意味着嘉合基金整体估值也是6.52亿元。

《财中社》注意到，之所以出现这种“巧合”，是因为尽管股权转让方并不相同，彼此也不存在股权关系，但是，因为二者都是国资背景，且标的资产相同，对标的资产进行审计的机构也相同（中兴财光华会计师事务所），因此，对标的资产的估值方法也趋同。

不过，在资本市场上，这种“巧合”的背后也可能隐藏玄机。其中一种猜测是，或有投资者有意同时受让上述两部分股权，相同的作价有利于提高交易效率。

从北京产权交易所及山东产权交易中心披露的项目信息来看，评估机构似乎并未采用或兼用专门针对资产管理机构的P/AUM估值法，因为两份项目信息都完全没有交代嘉合基金的资产管理业务情况，只列明其2023年及今年前三季的财务数据。

数据显示，2023年，嘉合基金营业收入1.31亿元，净利润-954万元，期末净资产9763万元。今年前三季，其营业收入1.05亿元，净利润396万元，期末净资产1.02亿元。

从山东产权交易中心发布的“资产评估情况表”来看，评估机构进行资产评估的基准并非波动较大的净利润，而是稳步增长的净资产。

根据上述“资产评估情况表”，其评估基准日是2023年12月31日，评估项目仅有总资产、负债及净资产三项。基于嘉合基金2023年底9763万元的净资产，评估机构给出的评估价值是6.51亿元，相当于6.66倍PB。与此相应，标的资产（4.9%的股权）估值3188万元。

可能有鉴于今年三季度末嘉合基金净资产增至1.02亿元，因此，其估值也有所提高。从其挂牌底价（3196万元）来看，其整体估值为6.52亿元，较之前估值提高180万元。

上述资产的评估机构是山东道勤恒基土地房地产资产评估公司，备案机构是山东高速集团公司，后者持有山东通汇资本投资集团公司88.50%股权。换言之，作为股权转让方，山东通汇资本投资集团公司是一家国资控股公司。这应是其更为重视PB的主要原因之一。

综合嘉合基金官网及东方财富Choice终端数据可以发现，嘉合基金成立于2014年，注册资本3亿元，中航信托、上海慧弘实业集团公司、福建圣农控股集团公司、广东万和集团公司、山东通汇资本投资集团公司及北京智勇仁信投资咨询公司分别持股27.27%、27.27%、18.18%、17.83%、4.90%及4.55%。

截至今年三季度末，嘉合基金公募规模为382亿元，其中，债券型基金289亿元，货币基金73亿元，占比分别为75.55%和19%。换言之，固收业务占到其公募规模的94.55%。

至于其6.52亿元的估值是否合理，则难有客观定论。

若与在港交所上市的惠理集团（0806）相比，嘉合基金上述估值（6倍以上PB）明显偏高。东方财富Choice终端显示，11月15日，惠理集团收盘市值29.23亿港元，PB仅0.82倍。

定期报告显示，截至上半年末，惠理集团资产管理规模为54亿美元，以当下离岸汇率（1美元=7.24元人民币）计算，相当于391亿元人民币，与嘉合基金相近。不过，因其产品特征与嘉合基金存在较大差异，因此，二者P/AUM并无太大可比性。

若与国联基金收购中融基金股权付出的对价相比，嘉合基金上述估值同样偏高。

根据国联证券2023年2月17日发布的《关于收购中融基金事项的进展公告》，其收购中融基金51%股权付出的对价是15.04亿元。其于同年2月8日发布的公告显示，截至2022年三季度末，中融基金净资产11.06亿元。

也就是说，基于上述对价，中融基金估值29.29亿元，仅相当于2.67倍PB。

根据北京产权交易所及山东产权交易中心发布的股权转让公告，对于上述被转让的股权，公司其他股东并未放弃优先受让权。

对上海慧弘实业集团公司、福建圣农控股集团公司及广东万和集团公司等三大股东来说，上述股权可能有更大的价值，因为其中任何一家将这些股权收入囊中，都将成为嘉合基金的控股股东。