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作者｜汪梦婷

搜狐财经《基金佳问》栏目（点击进入专题）

近期，潮玩Labubu风靡全球，带动相关企业市值飞升。

搜狐财经《基金佳问》栏目，对话各行业具有影响力的基金经理，结合目前经济形势，解读不同行业细分领域的投资策略，展望各行业板块中长期的投资机遇，为投资者讲解如何“避雷”挑选有潜力的基金产品。

做客本期《基金佳问》的嘉宾，是景顺长城基金研究部基金经理张欢，本期栏目主要讨论潮流玩偶、宠物经济等新消费领域的投资机会。

张欢，经济学硕士，具有10年证券、基金行业从业经验。曾任申万宏源证券研究所行业研究员，新华基金研究部行业研究员。2020年9月加入景顺长城基金，历任研究部研究员、基金经理助理，2023年7月起担任研究部基金经理。

时下以谷子经济、宠物经济、美容美妆等为代表的新消费经济火热，在二级市场也表现强势，港股新消费“三姐妹”股价连创新高，一批重仓新消费龙头股的基金业绩也水涨船高。

新消费崛起的逻辑是什么？相比传统消费，新消费股票在投资方法和选股策略上有何不同？作为普通投资者，该如何把握新消费浪潮带来的机会？

张欢认为，新消费赛道的快速崛起，一方面是消费者的年轻化，另一方面是新的经济环境下，消费者更追求“质价比”。

“传统消费跟总量经济的关联度更高，新消费则可能有更多的结构性机会。传统消费领域更加关注供给侧的机会，即所谓的竞争格局，而新消费领域是供给创造的需求，更多的是从0到1的机会，需要把视角更多的放在需求侧。”张欢表示。

新消费行情演绎至今，是否存在泡沫风险？张欢认为，一些新消费公司虽然股价涨幅较大，但也实际兑现了业绩，对应估值还不算离谱。不过很多公司上市时间不久，资金的扰动占了很大一部分，这部分公司或存在泡沫的风险，未来可能会出现分化。

她还谈到，“悦己消费”“情绪消费”会一直存在，但其中的内容和载体会随着代际的变化而变化，需要不断挖掘和更新。

以下为访谈全文：

基金佳问：在当下的市场环境下，应该如何界定新消费，新消费火热的原因是什么，消费投资的底层逻辑是否正在经历重构？

张欢：近年来包括潮玩、宠物经济、国潮品牌等新消费赛道的快速崛起，背后一方面是消费者的年轻化，另一方面是新的经济环境下，消费者更追求“质价比”。

消费群体从以70、80后为主体，变成了Z时代的消费者。新的消费群体对应了新的需求。Z时代生长在经济高速增长的时间段，物质的满足带来了这一代年轻人更加在乎个体感受即“悦己”。包括潮玩和宠物经济在内的新需求应运而生，这些需求更聚焦于细分群体的个体感受，而且这部分消费者愿意为了自己的爱好、情绪价值付费。

“质价比”成为消费者追求的代表。区别于几年前消费者追求品牌和大牌，愿意为品牌付溢价，目前的新消费呈现的特点是：“质价比”成为了首选，某种程度上，年轻的消费者甚至表现的更理性。“质价比”不仅仅是追求低价，反而恰恰是追求品质，在某种程度上能够解释为什么国货在崛起。很多国货在这几年的发展中，更多的修炼了“内功”展示出了不输国际大牌的质量，同时减少了在市场营销上面的花费，把实惠给到了消费者。同样的价格，是继续选择国际大牌的入门款，还是质价比更高的国货，现在更多的消费者选择了后者。

基金佳问：目前在新消费领域中，您认为有哪些赛道是比较热门且具有较大投资潜力的？例如潮玩、宠物经济、医美、现制茶饮、智能硬件等，能否分别分析一下这些赛道的发展现状、市场规模、竞争格局以及未来增长潜力吗？

张欢：这些需求的方向恰好都是我们目前关注的、有需求推动的方向。从投资的角度，我们以宠物经济为例，这个行业其实并不是新兴行业，它发生的变化是养宠渗透率经过了一个临界点，需求量增长；另外一个养宠科学化，需求的多样性爆发，在这两个因素的加成下涌现了一批高增长的公司。以宠物食品这个赛道为例，目前的市场规模，出厂规模预计在500-700亿，终端GMV规模预计在1000亿左右，整个市场预计5年也就是到2030年是现在的一倍。这个行业规模和行业前景是非常可观的。

竞争格局上，我们调研了解到，在近几年一级市场投资退热之后，小的创业型公司很难存活；渠道上，线上的流量费用也很难支撑中型的体量的公司投入，那么可以预见的未来，头部公司将以产品力、渠道运营能力获得更高的市场份额。

基金佳问：在这些热门赛道中具有代表性的新消费品牌或企业，您能否分析一下其背后的共通的投资逻辑和商业模式？

张欢：共性上，其实是同时满足了“需求的质价比以及供给的独特性”。无论是新消费还是传统消费品，除了功能性以外，消费品能获得更高的毛利率，本质上是提供了广义的“情绪价值”，比如“美”、“面子”，而这些需求在现在的年轻人群体里面变得更显性。

从需求的质价比来说，消费者变得更理性，举个例子加入我作为一个消费者，我想要购买“奢侈品”，那么一方面我不压抑自己的需求，另一方面我更看中性价比，作为一个消费者，我依然愿意花费万元去买首饰，原来我只能购买某些国际大牌的入门款。但现在我多了一种选择，在同样的价格下我可以拥有产品更有质感、品牌力不差，与此同时二级市场折售的价格损失更少的商品。我们发现这些新消费的公司，能够挖掘消费者的潜在需求，同时在供给上有自己的独特性，形成竞争壁垒。

基金佳问：它们是如何精准抓住消费者需求、成功打造品牌影响力并实现业绩快速增长的？您又是如何评估它们的投资价值的？

张欢：对就像刚刚聊的问题，在需求的质价比上面，这些公司打造了最好的产品。我们可以看看他们的报表，在保持高盈利能力的同时其实没有像2020年那一轮那么高的销售费用率，说明两点第一产品力是ok的，第二真正的让利到了消费者，没有花更多的资源在营销上面。

好的产品是第一步，下一步是好的营销，目前的营销不是广义的广告，而是私域的有着社交属性的传播，比如是“名人分享”而非“名人代言”，是小红书“网络姐妹”的口口相传。我们发现现在的消费者既理性也跟风，比如我采访过我身边的姐妹，对有些玩偶的看法，刚开始是无感，戴的人多了就也喜欢了。这就是消费品的破圈，其增长最快的阶段也是这个时候。

基金佳问：潮玩被定义为情绪消费，其抗周期性弱于必需品，如何量化“情绪价值”的投资可持续性？

张欢： “悦己消费”“情绪消费”会一直存在，但其中的内容和载体会随着代际的变化而变化，需要不断挖掘和更新。比如说“口红经济”指的是在经济下行的时候，口红作为一种情绪消费的代表，但是在当下视角下，这个产品已经变得大众，就很难起到情绪消费的作用，而像拉布布玩偶这一类的产品，对年轻一代的消费者而言更具代表性。

基金佳问：潮玩成本中设计、IP和情绪价值占主导，制造占比则较低。在您看来，投资时更关注文化共鸣、还是供应链效率或其他？

张欢：我们认为投资潮玩时要关注完整的产业链布局。自有IP能保证产品的稀缺性以及更好的盈利能力；自有渠道，能够让消费者有沉浸的体验，进一步事现认同感和转化率；更强的宣发能力，特定潮玩销售峰值和爆发时间点都不好预测，但我们可以知道哪家公司具备更强的成功率，也就是平台价值，这一点也会更加的吸引IP创作者与之合作，从而形成网络效应。

基金佳问： 如何看待传统消费股与新消费的不同？他们在估值体系上，是否适用不同的定价模型？

张欢：从投资的角度来看，首先，传统消费跟总量经济的关联度更高，新消费则可能有更多的结构性机会。传统消费更多是广义上的衣食住行，它面对的消费者是广泛的人群，不强调个性化，那另一面则是跟宏观的相关性更强。而新消费领域，我们刚刚提到的更多是面向细分人群的个性化需求，那么它的增长和宏观的相关度就不会那么高，有可能出现独立行情。

其次，在传统消费领域我们更加关注供给侧的机会，即所谓的竞争格局，在既定的竞争格局里面，龙头公司有更多的机会，竞争格局优化带来费用优化，将带来更多的利润；而新消费领域，是供给创造的需求，更多的是从0到1的机会，需要把视角更多的放在需求侧，需求侧的高增长将带来更多的利润。

估值方面，本质上公司价值的估值逻辑没有区别，通过现金流折现，主要区别在现金流的分布。简单来说，传统消费的成长性更低但可预见性和持续性更强，目前在总量经济没有明显变化的情况下，业绩上很难有大的波动，我们更关注绝对估值的高低和波动，更关注赔率。

新消费的公司，成长性更高，但可预见性和持续性都不强，必然也会带来高估值和高波动。

那么对于投资者来说，可能面临的局面就是买对了能够业绩超预期兑现的公司将会有很高的收益率即戴维斯双击，买错了最后做失败的公司则会经历戴维斯双杀。

那么，在一定的估值范围内，我们将会把视角更多的放在业绩上，让高增长成为股票价格的保护，估值的贵和便宜，其实更多取决于盈利预测，是否能够通过更深的认知来做出超出市场一致预期的盈利预测，在这个方面会更关注胜率。

基金佳问：对于在新消费领域的投资，您是如何做的，有什么经验可以分享？在行业趋势研究以及企业基本面评估等方面，您会更关注哪些？

张欢：我认为这是一个先感性后理性的过程。总结起来是从微观上去发现，在逻辑认证和价值评估之后决定是否买入以及是否重仓。首先观察线上数据，尤其是有些新的渠道，会有月度数据的跟踪，那么高增长的产品会进入我们的视野；其次，在这些高增长的产品中需要总结规律，寻找新赛道的共性，比如化妆品中某一些成分已经出现了一致性的破圈和好评，再对相关标的做深入研究；再次，进行渠道调研和草根调研，从渠道和消费者端来感知产品，做到心中有数；最后，进行财务上面的梳理，比如盈利预测等。

基金佳问：目前部分新消费概念股涨幅较大，是否存在泡沫风险？您如何控制投资组合的风险？

张欢：我们发现有一些新消费的公司，虽然股价涨幅较大，但也是实际兑现了业绩，目前看仍然在业绩兑现中，那么对应的估值还不算离谱。然而并不是所有的公司都是这样，因为目前很多公司都上市时间不久，在市场风格作用下同涨同跌，资金的扰动占了很大一部分，这部分公司或存在泡沫的风险，未来可能会出现分化。

控制组合风险的方式分为两个方面，一方面是选股，在分化的行情中去选择业绩能够持续兑现的公司，更关注业绩的影响；另一方面，在仓位的选择上根据对市场风险偏好的判断，进行增配或者是减配。

（风险提示：基金有风险，投资需谨慎。上述观点是基于当前市场情况分析得出，具有时效性，仅供参考，不作为投资建议，投资需谨慎。提及个股仅供举例说明，不代表个股推荐。）